第七节 上市公司再融资
上市为企业获得了稳定的融资渠道，上市公司可以通过发行证券进行再融资而获得持续发展所需的资金。
一、上市公司再融资方式
根据发行方式的不同，上市公司再融资可分为公开发行融资和非公开发行融资。根据发行证券的不同，上市公司再融资可分为股票融资和债券融资。对上述融资方式进行组合，上市公司再融资方式具体包括：公开增发、配股、发行可转换公司债券、发行分离交易的可转换公司债券、发行公司债券、非公开发行股票，见表1.1。
表1.1 上市公司再融资方式
公开增发是指上市公司向不特定对象公开募集股份。配股是指上市公司向原股东配售股份。可转换公司债券是指上市公司依法发行，在一定期间内依据约定的条件可以转换成股份的公司债券。分离交易的可转换公司债券是指认股权和债券分离交易的可转换公司债券。非公开发行股票，是指上市公司采用非公开方式，向不超过十名的特定对象发行股票的行为。
案例
招商银行可转换公司债券融资
2002年4月，招商银行成功上市，并募集资金109亿元，暂时解决了资本金不足的困难。但随着业务的快速发展，资本金不足的问题又摆在了招商银行面前。
招商银行上市后，各项业务快速发展，见表1.2。
表1.2 招商银行业务快速发展
业务的发展，是要以资本为支撑的，招商银行业务的快速发展，使其资本充足率从上市以来不断下降，见表1.3。
表1.3 招商银行资本充足率不断下降
而银行的资本充足率必须满足不低于8%的硬条件，因此，如果业务要进一步发展，必须及时补充资本金。
2003年8月，招商银行决定发行可转换公司债券进行再融资，以补充资本金。
（一）选择发行可转换公司债券的原因
招商银行作为一家上市公司，当时有三种再融资方式可选择：公开增发、配股和发行可转换公司债券。
公开增发对股东和市场都不利。如果增发价格明显低于二级市场价格，就稀释了现有股东的权益；如果增发价格比较高，市场不欢迎，则增发不能顺利完成。同时，由于融资规模大，公开增发对二级市场的股价压力也非常大。
配股存在价格制约的不足。如果配股价偏高，则不可能融资成功；如果配股价偏低，如以净资产为基础定在3—5元，则很难获得非流通股股东的认可，实施起来可行性低，可操作性差。
因此，在当时条件下，无论对投资者还是对招商银行而言，发行可转换公司债券都是一个较好的选择。
第一，对于投资者而言，可转换公司债券不仅本金有保障，而且有保底利息，在持有期内，每年可得到一定的利息，投资风险较小。另外，如果招商银行未来的发展前景良好，股价上涨，投资者认购后可选择有利时机进行转股，取得丰厚的投资回报。
第二，发行可转换公司债券，如果满足银监会的附属资本条件，发行后可计入附属资本，则可即刻达到补充资本、提高资本充足率的目的。另外，发行可转换公司债券融资募集资金的数额比较确定，整个操作过程也比较简单，融资成本相对较低，而且可转换公司债券转股基本上是非连续地进行的，转股的非集中性可减缓股本扩张和收益摊薄效应。
基于以上分析，招行选择了可转换公司债券再融资方案。
（二）可转换公司债券的主要条款
1．基本条款
招商银行可转换公司债券的基本条款，见表1.4。
表1.4 招商银行可转换公司债券的基本条款
（续表）
2．转股条款
第一，转股的起止日期。转换期为自招行转债发行之日起6个月起至可转债到期日止，即2005年5月10日（含当日）至2009年11月10日（含当日）（遇非交易日顺延）。转债持有人可在转换期内的转股申请时间申请转股。
第二，初始转股价格的确定依据及计算公式。初始转股价格为9.34元/股。这一价格以公布募集说明书前30个交易日，公司股票收盘的价格的算术平均值9.067元/股为基准上浮3%（转股溢价率）确定。计算公式如下：初始转股价格=公布募集说明书前30个交易日招商银行A股股票收盘价格的算术平均值×（1+3%）。
第三，转股价格的调整。在本次可转换公司债券发行之后，当发行人因送红股、转增股本、增发新股或配股等情况（不包括因可转换公司债券转股增加的股本）使发行人股份或股东权益发生变化时，将按下述公式进行转股价格的调整：送股或转增股本：P1=P0/（1 +n）；增发新股或配股：P1=（P0+Ak）/（1 +k）；两项同时进行：P1=（P0+Ak）/（1+n+k）。其中：P0为初始股价，n为送股或转增股本率，k为增发新股或配股率，A为增发新股价或配股价，P1为调整后转股价。
第四，转股价格向下修正条款。本次发行的可转换公司债券在发行后的前三年内，不对转股价格进行修正。在第四、第五年期间，当招商银行A股股票在任意连续30个交易日中至少20个交易日的收盘价低于当期转股价格的80%时，招商银行董事会有权在不超过20%的幅度内向下修正转股价格。修正幅度为20%以上时，由董事会提议，股东大会通过后实施。修正后的转股价格不低于修正前20个交易日招商银行A股股票收盘价格的算术平均值。董事会此项权利的行使在12个月内不得超过一次。
3．赎回条款
自本次可转换公司债发行之日起6个月后至债券存续期满，如果招商银行A股股票连续20个交易日的收盘价高于当期转股价格的125%，发行人招商银行有权赎回未转股的可转债。若在该20个交易日内发生转股价格调整的情形，则按照调整前后的转股价格和收盘价计算。当赎回条件首次满足时，发行人有权按面值103%（含当年利息）的价格赎回全部或部分在“赎回日”（在赎回公告中通知）之前未转股的可转换公司债券。若首次不实施赎回，当年将不再行使赎回权。
4．回售条款及附加回售条款
第一，回售条款。在本次发行可转债到期日前一年内，如果招商银行A股股票收盘价连续20个交易日低于当期转股价格的75%时，转债持有人有权将持有的全部或部分可转债以面值108.5%（含当期利息）的价格回售予发行人招商银行。若在该20个交易日内发生过转股价格调整的情形，则在调整的交易日按调整前的转股价格和收盘价计算，在调整后的交易日按调整后转股价格和收盘价计算。持有人回售条件首次满足后可以进行回售，首次不实施回售的，当年不能再行使回售权。
第二，附加回售条款。在本次发行的可转债存续期内，如果本次发行所募集资金的使用与发行人在募集说明书的承诺相比出现重大变化，根据证监会的相关规定可被视作改变募集资金用途或被证监会认定为改变募集资金用途，持有人以面值102%（不含当期利息）的价格向发行人招商银行附加回售其持有的部分或全部可转债。
5．可转换公司债券余额处置条款
《上海证券交易所可转换公司债券上市交易规则》规定：可转换公司债券面值少于3000万元时，上海证券交易所将立即公告并在三个交易日后停止交易。从可转债因流通面值少于前述相关规定而被停止交易至可转债到期日前，发行人招商银行将有权按面值加上应计利息提前清偿未转股的全部可转债。
（三）成功发行上市
招商银行65亿元的可转换公司债券，引来投资者的热烈追捧，公开发行部分的有效申购资金总额创下历史之最，认购倍数达到了164倍。
2004年11月15日，招商银行可转换公司债券发行成功，11月29日，在上海证券交易所挂牌交易。
二、上市公司再融资流程
上市公司再融资的流程主要包括以下五个步骤：聘请中介机构、董事会决议、股东大会批准、申报与核准、发行并上市，见图1.36。
图1.36 上市公司公开增发的流程
第一步，聘请中介机构。上市公司决定再融资后，根据法律规定和实际需要，还必须聘请中介机构。中介机构主要包括证券公司、律师事务所、会计师事务所、资产评估事务所等。
第二步，董事会决议。上市公司再融资，董事会应当依法就下列事项做出决议，并提请股东大会批准：本次再融资方案；本次募集资金使用的可行性报告；前次募集资金使用的报告；其他必须明确的事项。
第三步，股东大会批准。上市公司再融资，股东大会应当就下列事项做出决定：本次发行证券的种类和数量；发行方式、发行对象及向原股东配售的安排；定价方式或价格区间；募集资金用途；决议的有效期；对董事会办理本次发行具体事宜的授权；其他必须明确的事项。
第四步，申报与核准。股东大会批准后，上市公司和保荐人按照中国证监会的有关规定编制和报送发行申请文件。中国证监会依照下列程序审核发行证券的申请：收到申请文件后，五个工作日内决定是否受理；中国证监会受理后，对申请文件进行初审；发行审核委员会审核申请文件；中国证监会做出核准或者不予核准的决定。
第五步，发行并上市。自中国证监会核准发行之日起，上市公司应在六个月内发行证券；超过六个月未发行的，核准文件失效，须重新经中国证监会核准后方可发行。发行完成后，上市公司向证券交易所提交上市申请，获批后上市交易。
案例
中国联通配股融资
2004年4月10日，中国联合通信股份有限公司（以下简称“中国联通”）发布了配股公告。公告称，为进一步增强公司竞争实力，同时增加公司每股收益，拟通过配股再融资，所融资金全部用于收购联通集团持有的联通BVI公司的股权，联通集团将出售联通BVI公司股权所得资金，通过增资方式投入联通新时空用于CDMA网络建设。
公告同时称，公司控股股东联通中国联合通信有限公司（以下简称“联通集团”）放弃配股，因此本次配股将以50亿股流通股为配股基数，配股比例为每10股配3股，配售股份总数不超过15亿股。
（一）中国联通简介
中国联通于2003年10月9日在上海证券交易所上市，股票代码600050。联通集团持有中国联通74.60%的股份。
中国联通的股权结构见图1.37。
中国联通是一家特别限定的控股公司，经营范围仅限于通过联通BVI公司持有联通红筹公司的股权，而不直接经营任何其他业务。中国联通对联通红筹公司、联通运营实体（联通运营公司、联通新世纪和联通新世界的合称）拥有实质控制权，收益来源于联通红筹公司。
为联通运营实体经营CDMA业务之目的，联通运营实体与联通新时空、联通集团签订《CDMA租赁协议》，租赁其在30个省份的CDMA网络容量，租赁期限为1年，并可按联通运营实体的选择分别逐年延期1年。
中国联通控股子公司的相关情况，见表1.38。
图1.37 中国联通的股权结构
表1.38 中国联通控股子公司的相关情况
（二）市场反应
中国联通此次配股是继中国联通一年半前上市融资后的再融资行为，而此次配股的融资规模也是截止当时A股市场上最大的一次配股行为，因而备受关注。
1．市场质疑
中国联通配股方案一经公布，立即成为市场舆论关注的焦点，质疑声不绝于耳。
市场和投资者对中国联通配股的质疑，主要集中在以下两个方面：
第一，控股股东联通集团完全放弃配股，并且募集基金全部用于收购联通集团持有的联通BVI公司的股权，这可能损害中小股东的利益，而且有大股东圈钱套现的嫌疑。
第二，中国联通配股15亿股，预期融资额在45亿元，这成为截止到当时我国A股市场上最大规模的一次配股行为，在当时低迷的股票市场环境下，给市场带来的压力可想而知。
2．中国联通的回应
针对市场质疑，中国联通做出了积极的回应。中国联通认为：
第一，配股的目的是着眼于公司长远发展，打破资金瓶颈，加快CDMA网络建设。CDMA网络建设的庞大资本开支一直由中国联通的控股股东联通集团承担，建成的网络以租赁的方式供联通运营实体使用。为增强中国联通竞争力，加快CDMA网络建设势在必行，而资金短缺却成为阻碍其发展的瓶颈，此次配股对于解决CDMA网络建设的资金困难将起到积极作用。另外，配股的募集资金的最终用途是用于联通新时空的CDMA的网络建设、支付设备款和偿还银行贷款，这笔资金可以减少CDMA网络建设的财务费用，降低CDMA网络的建设成本，从而降低联通运营实体的网络租赁成本，提供上市公司的盈利能力和整体竞争实力，有利于公司长远发展。
第二，大股东放弃配股，不仅不是圈钱套现，反而是“输血”行为。联通集团之所以放弃配股，是因为中国联通CDMA网络建设一直由联通集团承担，需要大量资金。另外，这次联通集团拿出联通BVI公司的股权，非溢价卖给上市公司，将增加上市公司的每股收益。
3．市场支持方的观点
中国联通的配股方案虽然遭到质疑，但也有不少投资者支持配股，理由如下：
第一，募集资金用途明确，且着眼于上市公司长远发展。中国联通属于基础电信业务和增值电信业务行业，是一个资金密集型行业，且公司目前正处于快速扩张期，迫切需要资金。联通集团将把出售联通BVI公司股权所得的资金用于CDMA网络建设，因此，本次配股募集资金用途明确。并且，随着CDMA网络覆盖的完善，这将有利于公司电信业务的长期稳定发展和公司业绩的持续增长，因而，上市公司是配股的最直接受益者，将有利于公司股东权益的增加。
第二，公司基本面良好，业绩增长可期。作为沪深两市上市公司中唯一的基础电信运营商，中国联通的主营业务收入保持快速增长，移动通信业务占中国联通主营业务收入的90%以上。特别是CDMA业务从2003年第三季度起已经实现盈亏平衡，进入稳定盈利阶段，有望成为公司新的利润增长点，发展前景进一步看好。
第三，对市场将起到积极作用。中国联通作为国内上市公司中唯一的基础电信运营商，在二级市场上具有流通市值大、流通性好、业绩稳健增长的特性，是股市的龙头指标股，是引领大盘走势的重要风向标。如果配股价格合理，将为投资者提供一个低成本进入的机会，显现一定的投资价值，而对于整个市场来说，中国联通如果股价能企稳，对于整个市场的走向能够起到积极的作用。
（三）成功配股
1．申请与审核
2005年5月11日，中国联通的配股计划获得股东大会的高票通过，回想之前的市场质疑，真可谓是有惊无险。
股东大会的配股方案表决分两步进行：
第一步，全体股东投票表决是否同意实行配股和拟定的配股价格区间，到会所有股东以99.84%的赞成票通过。
第二步，就本次配股的全部募集资金用于收购联通集团持有的联通BVI公司的部分股权议案进行表决，大股东联通集团因该收购议案属于上市公司重大关联交易而回避表决，其他股东以96.78%的赞成票通过。
股东大会通过后，中国联通向中国证监会上报了配股申请文件。2004年6月22日，中国证监会发审委审核通过了中国联通的配股方案。
2．发行
2004年7月7日开始，中国联通开始新股配售，本次配售的价格为3元，发行股数为15亿股。截止7月20日配股结束，将近90%的流通股股东参与了配股，股东共认购了近13.3亿股，其余1.7亿股由承销商包销认购。
通过此次配股，中国联通募集资金总额为45亿元，扣除各项发行费用，加上与本次配股相关的利息收入后，实际募集资金净额为44.17亿元，创中国股票市场配股融资金额之最。
思考题
1．股票有哪些常见的种类？
2．试述发行上市的操作流程。
3．如何理解中国的股票交易制度？
4．试述投资者交易股票的流程。
5．买壳上市有哪些常见模式？
6．借壳上市有哪些常见模式？
7．什么是整体上市？
8．什么是分拆上市？
9．上市公司的再融资方式有哪些？
10．试述上市公司再融资流程。